Europske kamatne stope će se razlikovati od američkih

Vrijeme je razilaženja. Očekuje se da će Europska središnja banka početi snižavati kamatne stope za manje od mjesec dana, dok su Federalne rezerve na čekanju neko vrijeme.

Iako je predsjednik Feda Jay Powell bio , transatlantski jaz u stopama vjerojatno će rasti. Kada su ga na prošlotjednoj konferenciji za novinare upitali o razilaženju, Powell je rekao očito.

“Svi mi služimo domaće mandate, zar ne?” On je rekao. Inflacija je bila slična, dodao je, ali Europa “jednostavno nema takav rast kakav imamo”.

Mnogi u Europi se ne slažu oko sličnosti kretanja inflacije, no visoki dužnosnici ECB-a slažu se oko važnog pitanja. Kamatne stope će se uskoro razlikovati. Kao predsjednica Christine Lagarde, “ovisni smo o podacima, nismo ovisni o Fedu”.

Unutar eurozone, međutim, postoji određena napetost oko prijetećeg transatlantskog razilaženja. Nazovimo to transjadranskom razdjelnicom.

Boris Vujčić, guverner HNB-a, rekao je da bi ECB mogao prvi krenuti i da će pogledati domaće podatke, ali, “što se dulji mogući jaz između nas i Feda produbljuje, to će to više utjecati”. Implikacija je bila da postoje granice mogućeg odstupanja.

Njegov talijanski kolega, Fabio Panetta, međutim, stvari vidi drugačije. Više stope Fed-a na dulje vrijeme pooštrile bi globalne financijske uvjete, jačajući argumente za smanjenje stopa u eurozoni. “Ako tržišta očekuju da će kamatne stope pasti, ali ih Fed drži nepromijenjenima . . . ostatak svijeta suočava se s neočekivanim monetarnim stezanjem.”

Tko je u pravu?

Transatlantska divergencija kamatnih stopa

Od pojave eura globalne kamatne stope uglavnom su se kretale sinkronizirano. Veliki pomaci u kamatnim stopama, poput smanjenja početkom 2000-ih, tijekom financijske krize 2008. i povećanja nakon pandemije Covida, bili su globalni.

No, kao što pokazuje grafikon u nastavku, postojala su dva glavna razdoblja razlike. SAD je bio puno brži u podizanju kamatnih stopa od 2004. i od 2016. U svakom slučaju, američka gospodarska aktivnost bila je jača i činilo se da stvara veći inflatorni pritisak.

Iako su uslijedile globalne ekonomske krize nakon oba ova razdoblja, samo ću ustvrditi da razlike u kamatnim stopama nisu bile uzrok. Pošaljite mi e-poštu ako se ne slažete.

Koji je potencijalni problem s odstupanjem?

Kao što je Powell gore naveo, SAD ne vidi problem u razilaženju. Postavlja svoju kamatnu stopu prema domaćoj inflaciji i zapošljavanju te omogućuje slobodno kretanje američkog dolara.

Ovo je često bio poseban problem za tržišta u nastajanju, gdje kamatne stope u SAD-u mogu stvoriti goleme tokove kapitala i kretanja valuta, ostavljajući njihove središnje banke da slijede Fed i postavljaju monetarnu politiku neprikladnu za njihova domaća gospodarstva. Može biti teško.

Ali Eurozona (i u manjoj mjeri, UK) je drugačija. To je velika ekonomija i može jasno postaviti svoju monetarnu politiku ako to želi.

Empirijsko pitanje je stoga trostruko. Prvo, razlikuju li se financijski uvjeti s obje strane Atlantika? Drugo, imaju li razlike u kamatnim stopama značajan učinak na vrijednost eura? I treće, kakav je učinak vrijednosti eura na domaću potražnju i inflaciju?

Vidimo li da se financijski uvjeti razlikuju?

Kratak odgovor je da. Grafikon u nastavku prikazuje tržišna očekivanja kamatnih stopa za kraj 2024. u Europi i SAD-u. Prije godinu dana, tržišta su očekivala da će kamatne stope i ECB-a i Feda biti malo iznad 2,75 posto do prosinca 2024. Dok su očekivanja za eurozonu porasla na oko 3,25 posto, ona za Fed skočila su na otprilike 5 posto.

Očekivana razlika u kamatnim stopama u prosincu 2024. skočila je s 0,1 postotnih bodova prije godinu dana na sadašnjih 1,8 postotnih bodova.

Ista analiza za Bank of England je drugačija. Prije godinu dana smatralo se da je UK slučaj inflacijske košarice i očekivalo se da će kamatne stope ostati više od onih u SAD-u. Ali od jeseni, očekivanja tržišnih kamatnih stopa za BoE i Fed su se približila i od tada se kreću u korak.

Uzorak je isti za kraj 2025.

Ova tržišna kretanja sugeriraju da financijske uvjete eurozone ne postavlja Fed. Isto se ne može reći s toliko pouzdanja za UK, gdje su kretanja u očekivanim stopama Fed-a prevedena u očekivane kamatne stope UK-a gotovo bez obzira na britanske ekonomske okolnosti u posljednje vrijeme.

Pokreću li očekivanja različite kamatne stope tečajeve?

Opet postoji kratak odgovor: ne baš puno. Na posljednjem grafikonu vidjeli smo odstupanje u očekivanjima za kamatne stope Fed-a i ECB-a s konvergencijom stopa u UK-u za SAD. Uz te značajne promjene, ni spot tečajevi ni budući tečajevi nisu pokazivali velike oscilacije. Grafikon pokazuje malu korelaciju između kretanja očekivanih razlika u kamatnim stopama za kraj 2024. i 2025. i očekivanih kretanja u valutnim procjenama.

Ovo još jednom pokazuje da je predviđanje kretanja valute (osobito na temelju očekivanih promjena kamatnih stopa) laka igra. Da — buduća vrijednost eura malo je pala kad je razlika u kamatnim stopama porasla, ali ovo nije promjena valute koja bi trebala spriječiti Lagarde da mirno spava.

Kakav je učinak kretanja valuta na inflaciju?

Financijska tržišta ne očekuju velika transatlantska kretanja valuta, ali takve se stvari jednostavno mogu dogoditi. Poznavanje veličine učinka važna je stvar koju morate imati na umu.

ECB je dosta poradila na tome i opći odgovor je “malo”. Opseg utjecaja tečaja na inflaciju i BDP je oslabio od 1999. godine, ali točna veličina ovisi o uzroku kretanja tečaja. Posljednja točka je važna.

Kako bi dobio vizualni prikaz malog opsega učinaka, ECB je objavio grafikon u nastavku. Pokazuje da su kretanja tečaja (obrnuto i na lijevoj osi) imala značajan, ali puno manji učinak na uvozne cijene i cijene proizvođača, ali jedva ikakav učinak na inflaciju temeljne robe.

Naravno, promatrači će primijetiti da je ovaj grafikon napravljen prije pandemije i nedavne inflacije. Ažurirana verzija u nastavku ne uništava rezultat, čak i ako je vagu potrebno puno mijenjati.

Devizni tečajevi nemaju velike učinke, ali ogromni globalni šokovi u opskrbnom lancu imaju. Ovaj grafikon u nastavku također pokazuje da se šokovi cijena energije mogu odraziti na osnovne proizvođačke i potrošačke cijene.

Rezultat za ECB

Svijet je nesiguran, ali ECB ne bi trebala biti uplašena mogućnošću smanjenja kamatnih stopa prije Fed-a.

Dokazi iz tržišnog određivanja cijena kamatnih stopa i tečajeva pokazuju da će odstupanje biti pravilno. Financijska tržišta to očekuju jer je inflacija manje zabrinjavajuća u eurozoni, a rast je bio slabiji. To vrijedi čak i nakon malo boljih od očekivanih podataka o BDP-u eurozone u prvom tromjesečju.

ECB može samostalno snižavati stope, dok prati podatke i financijska tržišta kako bi odgovorila na događaje.

. . . i za BoE

Da je hrabar, BoE bi smanjio stope čak i prije ECB-a. To znači u četvrtak ovaj tjedan. Postoji više dokaza da se financijski uvjeti Ujedinjenog Kraljevstva postavljaju u Washingtonu, a ne u Londonu, a to je neprikladno za europsko gospodarstvo sa slabom gospodarskom aktivnošću i padajućim inflacijskim pritiskom.

Najnoviji podaci o inflaciji nisu bili sjajni, tako da vjerojatno možemo očekivati ​​BoE, dok možda signalizira smanjenje u lipnju. Ali postoje dva moguća razloga zašto bi banka mogla djelovati.

Prvo, guverner Andrew Bailey i njegovi kolege voljeli su pričati o tome kako su podigli kamatne stope uoči ECB-a i Fed-a krajem 2021. Možda bi htjeli bis.

Drugo, naglo povećanje očekivanih kamatnih stopa BoE-a od siječnja napravit će nered u prognozama banke i povećati poteškoće u komunikaciji. Očekujte nižu inflaciju u glavnim predviđanjima. Ovo bi moglo potaknuti akciju.

Ono što sam čitao i gledao

• Mohamed El-Erian pozdravlja Powellovu retoriku o inflaciji koja je blaža od očekivane. On predviđa da će američka inflacija ostati blizu 3 posto i sugerira da je to dobar rezultat nakon prošlotjednog sastanka FOMC-a

• Lord King ponovno će se učiniti nepopularnim u BoE-u nakon što je bivši guverner ignorirao kretanja monetarnih agregata

• Šef Banke za međunarodna poravnanja, Agustín Carstens, govori Robu Armstrongu da je u neravnoj posljednjoj milji borbe protiv inflacije

• U Ujedinjenom Kraljevstvu, političari u Odboru za financije su “zapanjujuća ljestvica neočekivanih prihoda koje banke s velikim prometom donose, bez potrebe za radom, kao rezultat povećanih kamata”. Ovo nije iznenađenje

Grafikon koji je važan

Očekivanja kamatnih stopa na financijskom tržištu ponekad je teško prikazati grafički. Osmislio sam ovaj grafikon za SAD, koji pokazuje broj smanjenja stopa očekivanih u 2024. i 2025. Nije bilo velike promjene gledišta za sljedeću godinu, ali velika promjena gledišta ove godine. Kao grafički alat, sviđa li vam se?